底部正夯实

上周，我们认为，国内经济预期最悲观时刻已过，随着政策积极发力、基本面数据改善，权益资产将逐渐兑现配置价值，阳光总在风雨后。

本周，我们认为，国内经济基本面已现改善，政策仍有空间继续发力，悲观预期将逐步得到扭转。短期外资的流出有所扰动但终将消化，内资长线资金布局将占据主导。当前，债市、商品已先于股市反映积极预期，A股底部夯实、资产机会与性价比凸显，建议投资者保持密切关注。配置上，建议布局地产产业链、资源品板块以及科技主题。

密集政策赛跑悲观情绪，基本面改善将逐步兑现

【1】8月经济数据好于预期，基本面积极因素正在累积

上周公布了8月宏观数据，工业增加值同比4.5%，社零消费同比4.6%，固定资产投资同比3.2%，均超出万得一致预期，叠加此前公布的出口、社融好于预期，CPI、PPI也触底回升，一致指向经济基本面已现改善且积极因素正在累积。而超预期政策的密集落地是在8月底，伴随政策逐渐起效，预计9月数据将比8月更多环比改善，三季度GDP增速有望在4.5%以上，高于此前市场预期。

【2】政策持续落地且仍有空间，效果逐步兑现扭转悲观预期

周四央行宣布降准0.25%且超预期的第二天即执行（以往间隔10天左右），周五央行再超预期的MLF宽幅超额续作与降准同时落地，再次凸显了政策持续发力扭转经济悲观预期的决心。当下部分投资者对政策效果与空间仍有顾虑，我们认为政策效果的兑现本身需要时间，且政策空间仍有超预期的举措。例如，正在推进的城中村改造，根据上周自然资源部印发的《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》，实际潜在的城市范围在扩张；以及一揽子化债方案将有序推进、财政政策将更加积极，后续政策依次接力起效可期。

布局资金与北向资金分化，市场短期反复不改长期方向

【1】北向资金继续流出，短期扰动终将消化

短期内A股市场的反复主要源于外资和内资的分化。8月以来，北向资金净流出超1000亿元，超过了历史以往任何一次动荡时期的流出规模，而且每次市场反弹后不改流出态势，呈现出不同于以往的特征。我们认为，北向资金所表征的外资流出，更多是在基本面弱复苏与人民币汇率压力下，悲观预期者基于现状简单线性外推下的减配，虽然短期在边际上影响市场，但也正在被市场的乐观预期者与长线资金所消化。

【2】边际乐观资金布局正当时，长线资金入场可期

其实8月以来一系列政策密集落地，从经济托底到全面扭转预期，已吸引了不少边际上更加乐观的资金入场。例如，8月以来，全市场股票型ETF份额大幅增长，超过1200亿资金通过ETF净流入A股市场。相信伴随政策在基本面上的逐步兑现，以及人民币汇率在央行出手干预下的逐步企稳，将激发更多边际乐观资金进一步布局。另外，无论是近期保险风险因子调整，还是证监会专家与机构座谈会，活跃资本市场的下一步措施已聚焦在长期资金入市。往后看，养老金、保险和银行理财等中长期资金将接力入场成为增量资金。

债券商品领先反映积极预期，股市底部夯实性价比凸显

周五降准落地，债券市场却意外出现下跌，长端10年期国债利率上行5BP且幅度大于短端，国债期货也因此出现大幅下跌。另外商品市场在近几个月持续走强，南华商品指数自7月以来已上涨14%、自5月低点以来更是上涨23%，而同期沪深300表现分别为-3.48%、-2.36%。

周五债市的意外表现与近期商品的连续上涨，实际上反映的是政策密集落地下经济向好走强的预期。当宏观环境发生变化时，股票、债券、商品的调整速度会存在一定差异。当下，债市利率和商品价格，对于政策的推出与经济的预期，表现更为敏感，这两个市场的参与者都以理性的机构为主。而国内股市目前还更多受不同类型投资者及其预期分化的影响。

当前A股底部夯实，长期配置价值凸显，从中期资产轮动的角度看，商品和债券在先行反映之后，股票资产的表现已经不远。

综上，我们认为，国内经济基本面已现改善，政策仍有空间继续发力，悲观预期将逐步得到扭转。短期外资的流出有所扰动但终将消化，内资长线资金布局将占据主导。当前，债市、商品已先于股市反映积极预期，A股底部夯实、资产机会与性价比凸显，建议投资者保持密切关注。配置上，建议布局地产产业链、资源品板块以及科技主题。

【1】地产产业链。包括建筑建材、家电等。

【2】资源品板块。PPI触底回升，大宗商品价格有望回升，资源品板块将受益。

【3】科技主题。包括半导体、信创、AI等。