250期 低位价值行情延续

观点回顾

上周市场表现符合预期，市场的悲观预期得到改善；国内宏观流动性维持合理充裕，海外短期扰动带来的影响相对有限，低位价值板块表现回暖。

本期核心观点

本周我们认为，三季度的经济底部确认后，在政策的托底下四季度将企稳回升；市场对生产端通胀的担忧缓解；市场流动性保持合理宽裕，价值板块共识加强。市场短期进入盘整阶段，建议关注基本面预期有望回暖且估值合理的部分医药、消费板块、前期受成本等问题压制的低估中游制造板块及港股互联网龙头的估值修复机会。

研大势

三季度经济底部企稳，市场悲观预期缓解

【1】预计基本面数据如期落地，三季度经济阶段性底部确认。上周公布的金融数据，9月新增信贷1.66万亿，社融存量同比增长10.0%，相比8月进一步下行，但9月可能是全年社融同比增速的底部，政府债券发行及房贷边际放松等政策将会成为支撑。本周公布的三季度经济数据将进一步验证经济底，未来市场的悲观预期将随着经济基本面数据落地而逐步兑现。

【2】政策托底之下四季度经济基本面边际好转。地产债信用风险对市场的扰动高峰已过， “维护房地产市场平稳健康发展”被重新提出，房贷审批也有所放松。货币政策方面，央行孙国峰司长在近日也表示，要灵活运用MLF、公开市场操作等多种货币政策工具，四季度，银行体系流动性供求将继续保持基本平衡，不会出现大的波动。

【3】共同富裕政策利于经济长远发展。《求是》杂志发表习近平总书记重要文章，再次提及共同富裕，加大消费环节税收调节力度，此前2017年的消费税中，烟草贡献约5成，成品油贡献约3成，汽车贡献约1成，试点行业税负贡献较小，或重在为消费税改革摸索经验。未来消费税或增加征收范围，从共同富裕的角度考虑，可能更加偏向奢侈品领域，从长期角度说，有利于调节居民收入，从而促进经济长远发展。

通胀担忧趋缓，生产端向需求端传导

【1】上游周期品价格处于高点，保供稳价政策缓解涨价担忧。马上进入冬季，以煤炭为首的上游资源品价格在供需缺口之下已处于高点，通胀问题一直被市场担忧。李克强总理10月8日主持召开国务院常务会议上再次强调保供稳价问题，纠正地方“一刀切”停产限产或“运动式”减碳等问题，主要产煤省和重点煤企需按要求落实增产增供任务。未来上游资源品价格涨幅边际放缓，通胀担忧将逐步缓解。

【2】PPI处于高点，生产端已经开始向消费端传导。9月份PPI同比为10.7%，创有记录以来新高。受猪肉价格拖累加深，CPI同比较前值回落0.1个百分点，也使得PPI与CPI分化加剧，剪刀差创历史新高。但我们预计这种分化较难持续，9月CPI中非食品项价格同比涨幅较前值扩大，对整体CPI的带动作用达1.65个百分点，猪肉外的食品项也处于上涨区间，或体现了PPI已经通过部分商品和服务向CPI传导，后续建议重点关注四季度至明年非食品价格整体上行的可能性。

机构资金流入回暖，价值板块更易形成共识

【1】机构资金流入回暖，稳定市场流动性。根据调研数据，公募基金周度净申赎率从9月初的-1.5%下降到9月末的-0.6%，最近一周已经回到正值，净赎回压力最大的时间点已经过去。私募股票主观多头策略型私募基金的平均仓位超8成，较9月小幅上升。外资方面，北向配置型资金也从9月开始净流入加速，交易型资金流出放缓。机构资金整体流入回暖，市场流动性有支撑。

【2】低估值价值板块更易形成共识。目前三季报的披露率约23%，数据显示大部分行业三季度相比二季度可能还有季节性以外的转弱，不少行业面临盈利基数明显太高，同比增速下行的情况，基础商品板块同比下滑133%。而往后看，成长和周期板块在高预期和高基数的背景下，四季度盈利预期改善不大，反而是低估价值板块配置相对安全，机构出于防御角度更易形成共识。

讲配置

综上，本周我们认为，三季度的经济底部确认后，在政策的托底下四季度将企稳回升；市场对生产端通胀的担忧缓解；市场流动性保持合理宽裕，价值板块共识加强。市场短期进入盘整阶段，建议关注基本面预期有望回暖且估值合理的部分医药、消费板块、前期受成本等问题压制的低估中游制造板块及港股互联网龙头的估值修复机会。

（1）基本面预期有望回暖且估值较为合理的部分医药、消费板块。首先，建议关注受政策或政策预期影响但实际业绩有望保持良好增长的医疗服务、创新药等板块，其次，建议逐步增配基本面有望逐步修复，估值合理的部分消费行业等。

（2）重点关注前期受成本和供应链问题压制的中游制造。

（3）建议关注港股互联网龙头的估值修复机会。港股互联网龙头公司受到的压制因素虽并未消除，但逐步有所改善，长期左侧配置机会已经凸显。